OPA na Martifer. Investidores entre preço baixo e risco de ficar presos a base acionista “esmagadora”

A oferta pública de aquisição (OPA) obrigatória lançada pela Visabeira Indústria sobre a totalidade do capital da Martifer MAR 0,00% que não é controlada pelo grupo industrial que vai entrar no capital da empresa de estruturas metálicas, pela I’M, dos irmãos Carlos e Jorge Martins, e pela Mota-Engil tem como objetivo atingir 100% das ações, ficando a Mota-Engil a Visabeira cada uma com 37,5% do capital e a I’M com 25%.

Mesmo que o núcleo acionista, que junto representa 87,4% do capital, não consiga a totalidade do capital, o objetivo é tirar a empresa de bolsa, o que deixa os investidores num dilema: vender a um preço que não avalia de forma justa a empresa (contrapartida de 2,057 euros está 11% abaixo da última cotação), ou ficar presos a uma sociedade com o controlo “esmagador” dos acionistas.

O anúncio preliminar de uma OPA na Martifer surpreendeu o mercado e foi mal recebido pelos investidores. Depois de as ações terem estado suspensas durante praticamente todo o dia, a CMVM levantou a suspensão quando faltava cerca de uma hora para o fecho da negociação e os títulos negociaram sob forte pressão.

 

As ações fecharam a afundar 15,33% para 2,32 euros, depois de na véspera do anúncio terem escalado 24,5%, para negociar nos 2,74 euros, uma valorização que já está incluída na contrapartida de 2,057 euros e que resulta do cálculo do preço médio ponderado nos últimos seis meses.

Ao contrário do que acontece nestas operações de mercado, não há qualquer prémio oferecido aos investidores. Bem pelo contrário, valor da oferta está abaixo do preço a que a ação negoceia em bolsa nos últimos meses.

Podemos avançar que esta é uma situação anormal, já que o valor da OPA foi lançado abaixo do preço de mercado, o que, logo à partida, poderia inviabilizar a operação.

“Podemos avançar que esta é uma situação anormal, já que o valor da OPA foi lançado abaixo do preço de mercado, o que, logo à partida, poderia inviabilizar a operação”, alerta Vítor Madeira, analista da XTB, em respostas ao ECO.

Também Octávio Viana, presidente da associação de pequenos investidores ATM, refere que os acionistas associados da associação com ações da empresa consideram que “o preço não reflete o valor justo da ação” e, por isso, dizem que não vão vender. “Não há partilha de sinergias [resultantes da entrada da Visabeira como parceiro de negócios] com os restantes acionistas“, justifica Octávio Viana, destacando que o preço médio dos últimos seis meses não tem em consideração os resultados da oferta.

Não há partilha de sinergias [resultantes da entrada da Visabeira como parceiro de negócios] com os restantes acionistas.

João Queiroz, head of trading do Banco Carregosa, explica que, “numa breve análise o preço de 2,057 euros por ação pode parecer equilibrado” por cumprir os aspetos legais, “no entanto, quando se observa com algum pormenor e detalhe, existem argumentos e apontamentos de que o valor intrínseco da cotada Martifer poderá estar a ser subestimado“.

“Por exemplo, com um EV/EBITDA próximo dos 6,1x, muito inferior do que se pratica no setor industrial cotado europeu (tipicamente entre 7x e 9x), e um PER [rácio entre o lucro e a cotação] implícito de apenas 8,6x face ao EPS [lucro por ação] ajustado de 0,24 euros, o preço oferecido poderia ser ajustado ou assemelhar-se com desconto”, detalha.

“A recuperação operacional e o mais robusto free cash flow (yield próxima de 10%), poderiam reforçar a convicção de que o prémio de controlo é curto e a valorização bolsista não está ainda espelhada nos fundamentais. Ou seja, o preço oferecido cumpre a lei, mas poderia ficar aquém dos múltiplos com que negoceia o setor”, atira.

A recuperação operacional e o mais robusto free cash flow (yield próxima de 10%), poderiam reforçar a convicção de que o prémio de controlo é curto e a valorização bolsista não está ainda espelhada nos fundamentais. Ou seja, o preço oferecido cumpre a lei, mas poderia ficar aquém dos múltiplos com que negoceia o setor.

Desde o início do ano, os títulos mantinham uma tendência de subida, acumulando uma valorização de 32%, animadas pela evolução positiva dos resultados registada pela empresa nos últimos anos.

Apesar dos analistas reconhecerem que o preço não é justo, destacam que há outros fatores a ter em conta. Desde logo, a intenção dos acionistas de retirarem a empresa de bolsa, seja através de uma oferta potestativa sobre as ações que não forem compradas na operação, se for alcançado mais de 90% do capital, seja através de uma AG para aprovar a exclusão voluntária de bolsa.

“Os minoritários que não venderem enfrentarão falta de liquidez (porque as ações deixam de negociar em bolsa), dificuldades de venda futura (a não ser que surja um comprador privado) e menor transparência e acesso à informação, uma vez que as exigências legais são menores para empresas não cotadas”, alerta Vítor Madeira.

João Queiroz nota que a oferta surge num momento em que a Martifer enfrenta “margens operacionais sólidas, recuperação visível dos resultados e uma estrutura financeira aparentemente controlada”.

“Em setores industriais, empresas com este perfil e esta trajetória costumam possuir avaliações mais elevadas, sobretudo com a recuperação da construção metálica e renováveis na Europa”, reconhece, defendendo que “quem vender agora poderia estar a deixar valor na mesa, mesmo que leve algum conforto imediato”.

Contudo, também concorda que mesmo que a empresa não consiga chegar ao limiar dos 90%, “já está anunciada a pretensão de retirar a Martifer de bolsa, por via de uma exclusão voluntária”. Nesse cenário, os minoritários que votem contra ainda terão direito a vender, “mas provavelmente às mesmas condições da OPA”.

E se decidirem manter-se acionistas? “Aí sim, entram numa zona complexa, com títulos ilíquidos, sem mercado para transacionar, sem transparência informativa e com o controlo “esmagador” do lado do maior acionista”, alerta. Para João Queiroz, “recusar a oferta implica aceitar uma posição minoritária, passiva e, na prática, com pouco ou nenhum poder” e, nestas situações, “o risco de ficar com o “barco sem remos” poderá bem real e menos navegável”.

Melhoria de preço?

Apesar de os riscos de ficar preso a uma empresa não cotada e dominada por uma maioria de controlo acionista ser real, os especialistas admitem que ainda há a possibilidade de o preço ser revisto em alta. “Existem razões para uma revisão em alta, nomeadamente o preço da OPA estar abaixo da cotação de mercado, o que desincentiva a venda“, aponta Vítor Madeira.

“Além disso, se a CMVM ou o relatório do perito independente considerarem o valor injusto, poderão exercer pressão para aumentar a oferta”, acrescenta o analista da XTB, notando que, “contudo, com as valorizações recentes, essa oferta teria que aumentar em cerca de 13%, o que seria um acréscimo penalizador para a Visabeira”.

Octávio Viana também argumenta que, “caso haja interesse em deter todo o capital, isto pode criar pressão adicional para que o preço seja aumentado“.

Mota e Visabeira assumem posições maioritárias

Depedendo do sucesso da operação, a Visabeira poderá resultar, juntamente com a Mota-Engil, na maior acionista da Martifer, ambas com 37,5% do capital. Já os irmãos Martins, que já venderam 5% do capital à Visabeira e vão alienar outros 18% até ao dia 30 de abril de 2026, como parte do acordo assinado entre as três partes, vão reduzir a sua participação para 25%.

Este desfecho, que resulta numa mudança nas relações de poder dentro da empresa de Oliveira de Frades, era inesperado há um mês. Nada indicava o lançamento de uma OPA, nem a inclusão da Mota no acordo.

A 26 de junho, a CMVM tinha afastado a necessidade de uma oferta, dado que o acordo inicialmente assinado pela Visabeira para entrar no capital da Martifer apenas incluía a sociedade detida pelos irmãos Martins.

Em outubro do ano passado, a Visabeira e a I’M informaram ter celebrado um “contrato-promessa de compra e venda de ações representativas de 24% do capital social da Martifer – SGPS, SA, bem como um acordo parassocial que regerá as respetivas relações enquanto acionistas”.

Num comunicado enviado à CMVM esta quarta-feira, a Martifer confirmou que “atendendo à celebração do Acordo Parassocial Tripartido, tal acordo ficou com todos os seus efeitos suspensos até à data da verificação da Condição, a partir da qual se considerará automaticamente resolvido e entrará em vigor o Acordo Parassocial Tripartido“.