Guerra no Médio Oriente duplica prémio de risco da dívida de Portugal no curto prazo

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• Os ataques dos EUA e Israel ao Irão resultaram num aumento significativo das yields das obrigações e expectativas de subida das taxas de juro do BCE.
• Portugal teve o maior aumento percentual do prémio de risco de curto prazo na Zona Euro, com o spread das obrigações a 2 anos a disparar 119% em cinco dias.
• A subida das yields e a pressão sobre o IGCP indicam que o custo de financiamento deverá aumentar, exigindo uma gestão estratégica e mais cuidadosa da dívida nacional nos próximos meses.

Os mercados de dívida soberana europeia viveram dias de alta tensão na última semana, após os EUA e Israel terem atacado o Irão. Os preços do petróleo dispararam para máximos que não se viam desde a pandemia, as taxas das obrigações do Tesouro subiram em todo o mundo e o que era, até então, uma trajetória tranquila de descida das taxas de juro do Banco Central Europeu (BCE) transformou-se, em poucos dias, na expectativa de uma subida.

Para Portugal, a semana deixou uma marca particular: não só a curva de rendimentos da República revelou uma subida generalizada e significativa da yield dos Bilhetes e Obrigações do Tesouro, como o país registou o maior salto percentual do prémio de risco de curto prazo de toda a Zona Euro, com o spread das obrigações do Tesouro a 2 anos face à Alemanha — o juro extra que os investidores exigem para financiar Portugal em vez de Berlim — a mais do que duplicar em apenas cinco dias.

Entre 27 de fevereiro e a última sexta-feira, 6 de março, esse prémio saltou de 3,6 pontos base para 8 pontos base, uma variação de 119%, a maior de todos os países da Zona Euro, segundo dados compilados pelo ECO. Isto significa que o custo relativo de Portugal se endividar a curto prazo junto dos investidores aumentou de forma expressiva face ao seu principal referencial.

Para efeitos de comparação, o spread da yield das obrigações a 2 anos de Espanha face à da congénere alemã registou um aumento de 44,1%, o da Irlanda 42,9% e da Grécia 29,2%, enquanto países como Bélgica, Áustria e Croácia viram mesmo o seu diferencial de risco face à Alemanha reduzir-se durante a semana.

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Este movimento abrupto nas obrigações de curto prazo tem uma explicação técnica precisa que não deve ser confundida com uma deterioração das finanças públicas portuguesas.

“Os rendimentos das obrigações do Tesouro a 2 anos refletem sobretudo expectativas de inflação no curto prazo e, consequentemente, a evolução da política monetária do BCE, ou seja, espelham mais o risco de taxa de juro”, explica Paulo Monteiro Rosa, economista sénior do Banco Carregosa.

O que está em causa é uma reavaliação quase instantânea das expectativas sobre as taxas de juro do BCE. O encerramento do Estreito de Ormuz — corredor vital para o transporte de petróleo do Médio Oriente — fez disparar os preços do crude, com o Brent a acumular ganhos de cerca de 28% na semana para mais de 93 dólares por barril.

A subida do prémio de risco das obrigações do Tesouro a 2 anos revela “a possibilidade de maior impacto nos preços e nas contas públicas no curto prazo”, refere o economista António Nogueira Leite.

Um choque energético desta dimensão ameaça reanimar a inflação na Europa, obrigando o BCE a prolongar os cortes de taxas previstos ou até a inverter o rumo. Na prática, os mercados monetários passaram a descontar, com total certeza, pelo menos uma subida de 25 pontos base das taxas do BCE até setembro, uma inversão radical face à semana anterior, quando ainda era o cenário de cortes que dominava.

“Com o início do conflito e a subida dos riscos energéticos, os investidores passaram a descontar a possibilidade de um choque inflacionista, resultando numa revisão em alta das expectativas para as taxas de juro do BCE. Esse ajustamento refletiu-se de forma mais imediata nas yields de curto prazo e, consequentemente, no spread face às Bunds”, sublinha Paulo Monteiro Rosa ao ECO.

No caso específico de Portugal, o salto percentual do spread a 2 anos é também amplificado por razões específicas. “Movimentos desta dimensão resultam não só da revisão das expectativas para as taxas de juro do BCE, mas também de fatores técnicos de mercado, como a menor liquidez dos títulos portugueses”, contextualiza o economista do Banco Carregosa.

Para António Nogueira Leite, antigo administrador da Caixa Geral de Depósitos e professor da Nova SBE, a subida do prémio de risco das obrigações do Tesouro a 2 anos revela “a possibilidade de maior impacto nos preços e nas contas públicas no curto prazo.”

Já sobre a trajetória efetiva das taxas de juro, o economista mostra prudência. “Leria esta evolução como indiciando uma expectativa de subida de taxas diretoras, caso o conflito e seus efeitos persistam.” Porém, António Nogueira Leite considera que isso não deverá acontecer antes do fim da Primavera, “caso venha a acontecer. O que não é certo, mas depende das variáveis militares e da estratégia das partes em conflito.”

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Portugal torna-se mais arriscado e IGCP fica sob pressão

No longo prazo, o impacto também se fez sentir, ainda que de forma mais contida. O diferencial das obrigações do Tesouro a 10 anos face às Bunds alemãs a 10 anos alargou de 35,8 para 44 pontos base, um crescimento de 20,2%, o sexto maior aumento da Zona Euro.

Com este movimento, Portugal desceu uma posição no ranking de risco a longo prazo, sendo ultrapassado pela Croácia, cujo diferencial estreitou 22% durante a semana. Portugal passou assim de sexto para sétimo país menos arriscado da Zona Euro para financiar a dez anos.

A subida mais acentuada das yields a 2 anos sugere que o mercado passou a incorporar expectativas de política monetária mais restritiva no curto prazo.

No curto prazo, o recuo foi mais expressivo: Portugal deixou de ser o terceiro país mais seguro para emprestar dinheiro a 2 anos — posição que partilhava quase exclusivamente com os Países Baixos e a Alemanha — para cair para o sexto lugar do ranking. Ainda assim, estes números exigem enquadramento.

• Apesar de toda a turbulência, Portugal continua a ser um dos países da Zona Euro com menor prémio de risco face à Alemanha, tanto a 2 como a 10 anos.
• Além disso, as obrigações de Portugal continua a figurar entre os títulos soberanos com as yields mais baixas entre os seus pares da área do euro, com a yield das obrigações do Tesouro a 10 anos a fecharam a semana a negociar nos 3,3% e a yield dos títulos a 2 anos com uma taxa de 2,39%.

“A subida mais acentuada das yields a 2 anos sugere que o mercado passou a incorporar expectativas de política monetária mais restritiva no curto prazo. Em poucos dias, as expectativas passaram de um cenário de ligeiros cortes de taxas em 2026 para um cenário que aponta para uma subida de cerca de 25 pontos base das taxas do BCE”, resume Paulo Monteiro Rosa, acrescentando que “até ao momento não há sinais de uma deterioração material das condições de financiamento da dívida portuguesa.”

O IGCP deveria aproveitar sempre que existe uma janela de baixa volatilidade e emitir dívida de longo prazo, se possível inaugurando linhas mais longas, como 50 anos.

Nuno Sousa Pereira, CEO da Sixty Degrees, destaca que a subida da yield das obrigações soberanas europeias “são mais um reflexo do possível choque inflacionista no curto prazo em resultado da escalada do preço do petróleo, que ainda se espera contido no tempo”, que poderá “levar à revisão em alta das taxas diretoras do BCE”. Já nos 10 anos, “o spread tem subido em todos os países, pois a Alemanha ainda funciona como dívida de refúgio.”

O verdadeiro teste para as finanças públicas portuguesas não está no que já aconteceu, mas no que está por vir. O programa de financiamento da República Portuguesa para 2026, aprovado pelo IGCP em dezembro passado, prevê necessidades de financiamento de 29,4 mil milhões de euros, dos quais 24 mil milhões deverão ser captados através de emissões de obrigações do Tesouro, combinando três emissões sindicadas e nove leilões.

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Até ao momento, a República já colocou no mercado cera de 8,28 mil milhões de euros em obrigações do Tesouro, faltando cumprir cerca de dois terços do objetivo, ou 15,7 mil milhões de euros. Com as yields a subirem e o BCE a aproximar-se de uma potencial inversão de política monetária, o custo dessas emissões pode revelar-se mais elevado ao Tesouro do que estava previsto no arranque do ano.

Nuno Sousa Pereira deixa um conselho estratégico claro à agência responsável pela gestão da dívida nacional: “o IGCP deveria aproveitar sempre que existe uma janela de baixa volatilidade e emitir dívida de longo prazo, se possível inaugurando linhas mais longas, como 50 anos”, notando que “Portugal passa por uma confluência particular de fatores — estabilidade, acesso a capital, custos de trabalho e atração de estrangeiros — que proporciona um crescimento económico acima da Zona Euro.”

O raciocínio do líder da Sixty Degrees é estratégico: ancorar financiamento a prazos muito longos, enquanto as condições ainda são relativamente favoráveis, reduz a exposição a futuros choques de mercado. A questão é saber durante quanto tempo essa janela permanecerá aberta.

“A expectativa de inflação ainda está contida no curto prazo. À medida que este conflito e as suas implicações se arrastarem no tempo, a curva poderá normalizar com uma subida das taxas no longo prazo, mas demorará tempo ou requer uma escalada física do conflito para ser mais rápida. Se o conflito se arrastar, não é de excluir uma intervenção dos bancos centrais, especialmente conjugando com os problemas do crédito privado nos EUA que se podem alastrar”, alerta Nuno Sousa Pereira.

Portugal mantém-se de pé, sólido nos fundamentos, mas mais caro para quem lhe quer emprestar a curto prazo. O IGCP tem um calendário exigente pela frente e os mercados raramente esperam. E o primeiro teste surge já esta quarta-feira com a realização de dois leilões de obrigações do Tesouro por via da linha com maturidade em outubro de 2033 e da linha com maturidade em junho de 2025, num montante indicativo global de até 1.500 milhões.