Entre o plástico e a água, meganegócios em Portugal são “coincidência”, “ciclo” e sinais de Bruxelas

As vendas da TAP, da Indaqua ou da Logoplaste, a entrada em bolsa da Fidelidade ou as mudanças na estrutura acionista do BCP mostram que Portugal se mantém dinâmico ao nível das grandes operações, apesar de as estatísticas mostrarem que o mercado das fusões e aquisições (M&A) ainda não voltou a crescer. Estes negócios, que vão do setor financeiro à indústria, decorrem em simultâneo e espera-se que fiquem concluídos — ou, pelo menos, tenham desenvolvimentos — ainda este ano ou em 2027. Mas o facto de as transações de milhares de milhões de euros partilharem calendário é uma casualidade ou deve-se ao contexto político e macroeconómico? Ambos, defendem os advogados de Corporate contactados pelo ECO.

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Desde logo, o panorama europeu em que Portugal se insere mexe com a perspetiva perante os “campeões” empresariais. Pode ter passado despercebido, mas a União Europeia (UE) está a levar a cabo a reforma mais abrangente dos últimos 20 anos ao nível das fusões e pôs as novas orientações em consulta pública até 26 de junho. As recém-publicadas guidelines reconhecem que “ocorreram mudanças transformadoras na economia”, desde a digitalização, à globalização, passando pela descarbonização, que têm impacto na dinâmica concorrencial dos países. A ideia é atualizar a metodologia de análise de concentrações à luz da nova realidade e também “refletir” sobre a jurisprudência europeia, o que poderá estar a fazer com que as organizações se antecipem a este movimento.

“Por um lado, há alguma coincidência temporal, que acontece sempre no mercado português. A verdade é que uma, duas ou três transações grandes em Portugal, que não é o maior mercado de M&A do mundo, acaba por ter uma influência relevante. Alguns processos foram iniciados há algum tempo e espera-se o desfecho dos mesmos durante o ano de 2026. Por outro, há um aspeto que não é completamente irrelevante: existe claramente uma tentação por parte da UE de tentar flexibilizar as regras. Há uma aposta em assegurar que a Europa também consegue ter players que são competitivos numa escala mais global e, portanto, que têm escala para depois poderem desenvolver”, argumenta Pedro Silveira Borges, sócio responsável pelo departamento de comercial, societário e M&A na Sérvulo & Associados.

“Talvez não seja coincidência, mas a convergência de ciclo. A confluência da TAP, da Indaqua, da Logoplaste, do investimento no BCP e de um potencial IPO da Fidelidade num mesmo período reflete uma recuperação estrutural do mercado transacional português, impulsionada por fatores que amadureceram em simultâneo: a estabilização das taxas de juro pelo BCE (não obstante a influência dos fatores mais recentes), a banca bem capitalizada e a elevada liquidez disponível nos mercados”, defende, por sua vez, Diogo Leónidas Rocha, sócio da J+Legal para as áreas de M&A, financeiro e mercado de capitais.

Diogo Leónidas Rocha, que está por detrás da assessoria à Air France-KLM na corrida pela companhia aérea nacional, salienta ainda a diferença nos timings de fecho das operações. “A TAP tem um calendário mais previsível — as propostas vinculativas da Air France-KLM e da Lufthansa são esperadas nos próximos meses, com decisão governamental possivelmente após o verão –, no entanto, dado que envolverá aprovação por parte das autoridades da concorrência, e tendo em conta a dimensão da operação, é de presumir que a Logoplaste ou a Indaqua poderão ser as primeiras a concretizar-se”, antevê.

Na TAP, ainda que o processo seja mais moroso devido ao escrutínio europeu, a segunda etapa do processo de privatização ficou concluída no final de abril com a análise das propostas não vinculativas entregues pela neerlandesa Air France-KLM e pela alemã Lufthansa. A dupla de concorrentes dispõe agora de 90 dias para apresentar propostas vinculativas.

O mesmo não se passa na Indaqua, cujos donos gaulesas esperam receber as respetivas propostas vinculativas ainda este mês de junho. O fundo Antin Infrastructure Partners, acionista da empresa liderada por Pedro Perdigão, terá selecionado uma shortist composta pela Basalt Infrastructure Partners, a Igneo Infrastructure Partners, a Manila Water e a BCI – British Columbia Investment Management Corporation, sendo que a concessionária de águas captou o interesse de uma dezena de investidores e está a ser negociada por cerca de 1,3 mil milhões de euros (enterprise value).

Esta é uma das operações que leva o advogado Pedro Silveira Borges a concluir que “o mercado está mais nivelado” ao nível de preço, deixando de parte a ideia de que Portugal ainda permanece mais a favor dos compradores. “Se apareceram dez bidders na Indaqua significa que a tensão competitiva desse procedimento devia ser muito alta. Logo, é relativamente evidente que, com grande facilidade, e se forem bem assessorados, conseguem gerir essa tensão em benefício do vendedor. É uma demonstração cabal em como não estamos claramente numa situação de buyer’s market puro”, afirma o sócio da Sérvulo, acrescentando que não há um “desalinhamento profundo entre os preços que os vendedores querem oferecer e que os compradores querem comprar” exceto na energia e setores equiparáveis.

Segundo Diogo Leónidas Rocha, os vendedores estão, efetivamente, mais realistas, “embora não necessariamente por convicção”, mas porque “o mercado os disciplinou”. “Dois anos de processos que não fechavam ensinaram que um preço aspiracional só serve se houver quem o pague. O gap de preço parece estar a reduzir-se, e essa redução acontece tanto pelo ajustamento de expectativas como pela sofisticação da estruturação — earn-outs, vendas faseadas, pagamentos diferidos — que permitem fechar o negócio sem que nenhuma das partes sinta que cedeu demasiado”, assinala o sócio da J+Legal.

Neste campeonato de M&A, que os especialistas acreditam que vá influenciar as estatísticas gerais, como aconteceu com o Novobanco em 2025, surge ainda a Logoplaste, tendo em conta que o acionista maioritário da empresa de embalagens, o fundo de pensões canadiano OTPP – Ontario Teachers’ Pension Plan está a alienar a posição de 60% que detém. A operação, que pode incluir os 40% controlados pela família de Filipe de Botton e de Alexandre Relvas, avaliaria a empresa (entreprise value) em dois mil milhões de dólares (cerca 1,7 mil milhões de euros), segundo a Bloomberg. De acordo com o Jornal Económico, o UBS e o Barclays receberam manifestações de interesse da Apollo Global Management, da CVC DIF e da KKR. Inicialmente, esperava-se que o mês de maio trouxesse novidades, mas a receção de propostas não-vinculativas arrastou-se na agenda.

Na TAP, os compradores são strategic buyers que procuram consolidação setorial, sinergias operacionais (rede de rotas, hubs, manutenção, etc.), e posicionamento competitivo na aviação. O driver é industrial e de escala. Na Logoplaste, os compradores são mais financial sponsors. O driver é o retorno financeiro, arbitragem de múltiplos, potencial de alavancagem.

Para além da indústria, e enquanto as operadoras de telecomunicações não conseguem desbloquear as concentrações tão ansiadas por Mário Draghi no seu mediático relatório, o setor financeiro também se destaca, sobretudo com quando a seguradora Fidelidade está a trabalhar numa possível entrada em bolsa no próximo ano, para uma avaliação de mais de três mil milhões de euros, e a concorrente Ageas explora entrar no capital do BCP, onde pode vir a assumir uma participação até 5% do banco português.

Na opinião de Pedro Silveira Borges, existe um “tendão de Aquiles” chamado geoestratégia que, simultaneamente, fomenta estas transações de grandes corporações. “Continuamos a ter capacidade de investir — alguma liquidez no mercado, apesar da volatilidade resultante das tensões geopolíticas — e os megadeals têm vantagem porque são apostas, que têm ativos com bastante qualidade, capacidade de gerar rendimento com alguma segurança acaba por ser aí que os investidores alocam o seu capital. Como existe mais incerteza global, é normal que procurem ativos que têm uma determinada dimensão”, defende o advogado, que apoiou recentemente a TAP na venda do negócio de handling à Menzies.

Os próximos meses serão fundamentais para as regras de M&A na Europa, uma vez que a Comissão Europeia vai apresentar, em setembro, um estudo económico sobre os “efeitos dinâmicos” das fusões e continuará a dialogar com todas as partes interessadas até finalizar o processo de revisão das orientações no quarto trimestre.

Vemos grandes investidores, players internacionais, a olhar muitíssimo para o mercado ibérico e a procurarem uma forma de entrada. Portugal tem bastantes empresas, até do lado industrial (que fazem portas, garagens, produtos específicos…) que estão em transição de geração ou de estrutura acionista, nas quais eles têm apostado fortemente.

Bruxelas considera que as fusões que aumentam a “escala pró-competitiva” são positivas, porque são capazes de manter uma concorrência efetiva no mercado interno. Se as empresas europeias crescerem e se expandirem de forma a atingirem a dimensão necessária para competir com o resto do mundo, têm “um impacto positivo na economia da UE”, na sua competitividade, na inovação e no investimento.

“Podem ajudar as empresas a desenvolver escala, o que é necessário para competir em determinados setores globais, nomeadamente aqueles com elevada intensidade de capital e inovação rápida em investigação e desenvolvimento (I&D)”, justifica a Comissão Europeia, no documento que está em consulta pública por mais quatro semanas.

Importa mencionar que, de acordo com o Financial Times, os negociadores estão preocupados com disputas internas dentro da Comissão Europeia que vão ensombrando a prometida revisão da política de concorrência da UE. Gestores e advisors esperavam que as orientações recém-divulgadas abrissem caminho a uma maior consolidação, das telecomunicações à tecnologia, mas algumas confusões e divergências políticas levantaram dúvidas sobre até que ponto Bruxelas está realmente disposta a permitir que as empresas ganhem escala.