A tendência é como o algodão: França mais arriscada que a Grécia

Uma das maiores falácias não só na análise económica e financeira, mas também na vida, é assumir que o mundo é estático. O erro está em olhar para os números como se fossem definitivos, esquecendo que o mais importante é a direção. Veja-se o caso das cotações das ações tecnológicas, sobretudo ligadas à inteligência artificial, que têm registado máximos históricos sucessivos, muitas vezes sem ter em conta se os montantes avultados já investidos terão retorno futuro suficiente, sabendo que a própria tecnologia é deflacionista.

Os investidores esquecem a tendência de alta das valuations e a única tendência que realmente lhes interessa é a do mercado em alta, alimentado em boa parte por investidores de retalho que nunca viram um bear market. Este raciocínio aplica-se a tudo na vida. Por exemplo, a segurança de um país, a sua credibilidade financeira ou a sua atratividade para investidores dependem mais da tendência do que do valor absoluto num determinado momento.

A história da evolução da dívida pública e da negociação dos títulos soberanos da Grécia e da França mostra isso de forma clara. Durante décadas, a Grécia foi sinónimo de risco muito elevado, ao ponto de quase ser expulsa do euro. Nos últimos anos, porém, a trajetória inverteu-se. O saldo orçamental grego passou de défices persistentes para um excedente de 1,3% do PIB em 2024, enquanto em França se mantêm défices elevados, próximos de 6% do PIB nominal. Em 2024, a dívida pública grega caiu para 153,6% do PIB, ainda muito acima dos 113% da francesa, mas a tendência é descendente no caso da Grécia e ascendente em França. Os mercados reagem a esta diferença e as yields das obrigações a 10 anos helénicas negoceiam hoje abaixo das gaulesas, com um spread negativo de 14 pontos base, tendo em conta uma yield de 3,59% do tesouro francês a 10 anos e 3,45% do grego. Curiosamente, a Grécia ainda tem dívida contraída durante os programas de resgate da troika (Comissão Europeia, BCE e FMI) a taxas favoráveis de 2% a 3%, e parte dessa ajuda foi indiretamente financiada de forma solidária por países como a própria França, mas também pela Alemanha e pelas restantes economias da União Europeia. O paradoxo é que a França se financia no mercado a taxas mais elevadas para, ironicamente, receber da Grécia apenas 2% a 3%.

Esta inversão de tendência também se reflete nas agências de notação financeira. A Grécia recuperou a categoria de investment grade, com rating BBB, enquanto a França, pelo contrário, viu a Fitch cortar a sua notação para A+, o nível mais baixo de sempre. Apesar de a economia francesa ser maior e mais diversificada, a sua deterioração fiscal, sobretudo ditada pela rigidez da despesa pública e pelo facto de já estar na fase descendente da curva de Laffer no que toca à arrecadação fiscal, tornou-se penalizadora e culminou na inversão da perceção de risco.

A tendência é fundamental em tudo na vida. Veja-se o paralelo com a segurança de um país. A Venezuela, há 70 anos, era considerada relativamente segura: as pessoas dormiam de janelas abertas. Hoje é um dos países mais perigosos do mundo. Portugal, pelo contrário, tem uma longa tradição de segurança relativa, reforçada no século XX e consolidada no XXI. Não é apenas uma fotografia do presente: é uma tendência com raízes históricas. Mas, lá por Portugal ser seguro, não pode descurar esse estatuto, porque a tendência pode sempre inverter-se — tal como aconteceu com a Venezuela. O que importa não é o valor absoluto num determinado momento, mas a direção. Uma nação pode parecer sólida ou tranquila num instante, mas se a tendência for negativa, o risco percebido aumenta rapidamente.

Nos mercados financeiros, o raciocínio é idêntico. Expectativas e prémios de risco são formados com base no futuro antecipado. O ritmo de consolidação das contas públicas, a consistência das políticas e a credibilidade das instituições são determinantes. É por isso que o mercado já perceciona e remunera a Grécia como mais segura do que a França. Não porque o atual montante de dívida pública grega face ao seu PIB seja inferior ao francês, mas porque a sua tendência é positiva. Esta vulnerabilidade francesa pode encerrar problemas graves para a Europa, tornando a França, eventualmente, o verdadeiro ‘canário na mina de carvão europeia’.

O mundo é relativo, como já dizia Einstein, e nunca está parado. O filme importa mais do que a fotografia. É a tendência que define o futuro. E nos mercados, como na vida, é a força dessa tendência que dita quem ganha e quem perde a confiança dos investidores.