O último D. Quixote da política monetária

Alan Greenspan e Ben Bernanke granjearam níveis de notoriedade mais próprios de estrelas de cinema do que de banqueiros centrais. Em ambos os casos, ainda que em circunstâncias históricas distintas, o que os conduziu ao estrelato foi a capacidade de solucionar situações de grave tensão nos mercados financeiros e assim evitar que se repetisse uma tragédia como a Grande Depressão dos anos 30 que, de acordo com a generalidade dos economistas, foi provocada pelo colapso do mercado acionista de 1929 e pela inabilidade das autoridades de política económica em revitalizar a procura agregada.

Em traços simples, Greenspan e Bernanke fizeram uso pleno da prerrogativa que os bancos centrais têm de criar moeda “a partir do nada” para estabelecer um paradigma de política monetária assente no preceito de que, em vez de se procurar esvaziar bolhas especulativas – que são muito difíceis de identificar a priori –, deve-se antes tratar das consequências das bolhas que efetivamente venham a ocorrer e a rebentar. Este paradigma, conhecido pela Put de Greenspan e Bernanke (e também de Janet Yellen^[2]), equivale a uma garantia de que a Reserva Federal (Fed) tudo fará para evitar colapsos nos mercados financeiros (sobretudo os acionistas).

A sua principal vantagem consiste em evitar que o desespero dos investidores em tempos conturbados exacerbe as correções nos mercados, mitigando os efeitos das crises financeiras. Porém, tem a desvantagem de gerar comportamentos complacentes por parte dos investidores que tendem a fomentar a formação de bolhas especulativas cada vez maiores. Ou seja, se, por um lado, a Put de Greenspan e Bernanke mitiga o impacto das crises, por outro lado, torna o sistema financeiro mais vulnerável à sua ocorrência. Consequentemente, cada vez são necessárias maiores doses de liquidez para apagar os fogos que surjam.

Este era o paradigma dominante quando Jerome Powell chegou ao comando do banco central dos EUA em fevereiro de 2018, pelo que havia um pressuposto generalizado, incluindo do presidente Trump, que o novo governador da Fed iria seguir a linha de atuação dos seus antecessores, ou seja, iria existir uma Put de Powell.

No entanto, Powell, para além de não ser economista, experienciou do lado empresarial a violência da debacle financeira de 2008, pelo que quando assumiu o leme da política monetária norte-americana decidiu dissentir da ortodoxia, rejeitando o preceito de que a política monetária não deve tentar esvaziar bolhas. Nesse sentido, decidiu inverter o rumo da política monetária e, não só subiu as taxas de juro, como também suspendeu as medidas de injeção de liquidez, de modo a retirar algum do ar que foi inflacionando os índices acionistas americanos no período pós-crise financeira o que, na sua perspetiva, iria reduzir o risco de um abanão financeiro violento.

A estratégia de Powell foi aplaudida pela maioria dos observadores, uma vez que o pacote de estímulo orçamental de Trump permitia que a economia americana continuasse a crescer acima do seu potencial. Porém, na Casa Branca a alteração do sentido da política monetária foi sempre vista com desconfiança por, de certo modo, esterilizar o efeito expansionista das medidas orçamentais. Invocando a independência da Fed face ao poder político, Powell foi resistindo à pressão, qual Dom Quixote, até que a queda de quase 20% dos índices acionistas no final de 2018 se revelou um moinho intransponível.

Jerome Powell passou a partir de então a assumir que a economia americana não conseguia aguentar uma normalização da política monetária, por mais gradual que fosse, devido ao excesso de endividamento do setor produtivo e à importância da valorização dos ativos financeiros na sustentação do crescimento económico dos EUA. A alteração de postura levou-o a fazer um ato de contrição, que acabou por dar origem a um dos mais impressionantes volte-faces da história da Fed, que lhe valeu o epiteto de Pivot-Powell.

Com efeito, as taxas de juro diretoras passaram a descer, em vez de subirem, e as medidas ao nível da liquidez foram, igualmente, revertidas, passando o intuito a ser de aumento e não de secagem de liquidez, após uma perturbação significativa no sistema monetário dos EUA, que obrigou a Fed a reintroduzir um programa massivo de compra de títulos de dívida.

Moral da história: a rápida transmutação da estoica resistência de Powell à ortodoxia monetária sugere que qualquer tentativa de normalização da política monetária está condenada ao fracasso, pelo que resta aos bancos centrais manterem as taxas de juro em torno de zero e continuar a introduzir liquidez nos mercados financeiros. É isto que explica que os índices acionistas americanos estejam a fazer máximos históricos consecutivos e levem já ganhos de 25% em 2019, não obstante a súbita perda de vigor da economia dos EUA.

O triunfo do paradigma da ‘Put’ da Fed parece, assim, ser a aplicação à política monetária da tese do Fim da História que Francis Fukuyama aplicou à democracia ocidental. Como sabemos, a história não tem fins e da mesma maneira que o movimento de universalização da democracia não vingou, também a filosofia da política monetária vigente um dia será ultrapassada. Para mim, o fator que mais contribuirá para destruir o paradigma da ‘Put’ é o surgimento da inflação, a tal que todos os banqueiros centrais desejam agora, mas que quando aparecer os obrigará a restringir significativamente as condições monetárias, com consequências desastrosas para uma economia mundial carregada de dívida.

^[1] ‘Put’ é o nome que se dá a uma opção de venda, a qual dá ao seu detentor a possibilidade de vender um determinado ativo financeiro a um preço previamente fixado. Este instrumento protege o investidor em caso de desvalorização acentuada do ativo em causa. Assim, a implementação de uma política de acomodação monetária sempre que ocorra turbulência financeira equivale a uma garantia de resgaste conferido pela Fed aos investidores (sobretudo do mercado acionista).

^[2] Janet Yellen herdou o lugar e o pensamento de Ben Bernanke.