O crescimento da inflaçãopremium

Com a economia a ganhar velocidade, é altura de os bancos centrais tirarem o pé do acelerador e normalizarem as taxas de juro.

O regresso de forças inflacionistas vai marcar o debate macroeconómico nos próximos anos. Até recentemente, o único sinal visível de inflação que se observava consistia no crescimento dos preços dos activos financeiros. A valorização das bolsas mundiais e a apreciação dos preços das casas, um pouco por todo o mundo, estavam (e estão) largamente associadas à política monetária dos bancos centrais. Através da redução das taxas de juro para níveis próximos de zero, e das suas compras de activos financeiros, os bancos centrais criaram, por um lado, a procura de terceiros por rentabilidades não-nulas e, por outro, criaram também a oferta adicional de liquidez que antes inexistia de forma tão expressiva. Todavia, esta política monetária acomodatícia, intrinsecamente inflacionista, foi também convivendo com outras tendências macro globais que, por sua vez, iam exercendo forças desinflacionistas contrárias. A pandemia poderá, no entanto, ter alterado este equilíbrio de forças.

Nos últimos meses, para além da contínua e reiterada valorização dos mercados de capitais e dos preços imobiliários, têm emergido outros sinais de inflação. Os primeiros sinais entre estes outros surgiram na fase inicial da pandemia, com a subida dos preços dos bens alimentares. De acordo com dados do INE, os preços dos bens alimentares não transformados cresceram numa base homóloga sempre acima de 4% entre Abril e Outubro de 2020 (com máximo de 6,5% em Abril de 2020). Desde então, aquela taxa de crescimento estabilizou em valores médios mais baixos, porém, fê-lo em valores tendencialmente superiores à taxa média de inflação. A conta do supermercado subiu assim um patamar, do qual não se espera que caia tão cedo.

Quanto a outros indícios, nos meses mais recentes temos assistido à aceleração dos preços na actividade industrial, nos custos de construção, e também nos produtos energéticos. O retrato em Portugal é, aliás, semelhante ao da zona euro. Apenas mudam os números: em Portugal a taxa de inflação está em 1,5%; na zona euro já vai em 3%. E depois, para além dos números que crescem, há a eterna questão sobre a representatividade do cabaz de preços, que provavelmente subestima a taxa de inflação que afecta a generalidade das pessoas.

Ao mesmo tempo que têm aumentado os preços, também os bancos centrais têm vindo a mudar o discurso (e a política) que norteará a sua actuação no futuro. O caminho no mundo ocidental foi inaugurado pelos Estados Unidos, onde a Reserva Federal abandonou a preferência pela fixação de um referencial de inflação no tempo, passando a adoptar um referencial de inflação ao longo do tempo.

Tal como nos textos jurídicos, em que as vírgulas contam, a semântica também importa na determinação das orientações de política monetária. Na simbologia de Wall Street, os “doves” (em português, “pombas”) dominam hoje os “hawks” (falcões). A simbologia não deixa de levar consigo uma certa conotação. Na cultura popular, as pombas simbolizam a paz; os falcões o comportamento predatório. Os “doves” são assim os polícias bons e os “hawks” os polícias maus. Por outras palavras, descer taxas é bom, subi-las é mau.

Na Europa, embora de forma menos afirmativa, o Banco Central Europeu vai seguindo um caminho idêntico (e igualmente maniqueísta). A mudança na política monetária levará a que, mesmo que a inflação venha a exceder a barreira dos 2%, que antes seria a barreira que espoletaria a subida da taxa de juro, os bancos centrais venham agora a contemplar a subida dos preços antes de actuarem.

Os bancos centrais estão a deixar-se envolver num jogo perigoso, numa altura perigosa. Por um lado, admitem agora tolerar – momentaneamente, dizem-nos – maiores níveis de inflação. Por outro lado, fazem-no numa altura em que a pandemia veio acelerar essa mesma inflação, e fazem-no defronte de uma evolução demográfica que, ela própria, poderá vir a exercer pressão inflacionista. Como assim?

Um dos efeitos saídos da pandemia, que tem sido referido nos inquéritos realizados junto de empresários e empresas contratantes, diz respeito à falta de pessoal disponível para trabalhar. Há sectores em que a falta de pessoal é de natureza circunstancial e ditada pelo desajustamento entre salários oferecidos e salários pretendidos. Sobre esta divergência, alguns estudos têm procurado avaliar se o problema terá a ver com a generosidade relativa dos apoios concedidos pelos governos durante a pandemia, ou não; para já, os resultados são inconclusivos. Ao mesmo tempo, há também sectores em que a falta de pessoal está genuinamente relacionada com a escassez da oferta de trabalho. Aqui, o problema é de reafectação de recursos humanos, num processo que será demorado e prolongado.

Nas últimas décadas a pressão salarial no mundo ocidental foi contida pela inclusão dos países emergentes, designadamente a China, nas cadeias de valor internacionais. A ascensão dos emergentes permitiu a deslocalização da produção (e a consequente redução dos custos de produção) e, também, o alargamento significativo da força de trabalho disponível nos sectores transacionáveis da economia mundial. No entanto, estes efeitos poderão já ter ultrapassado o seu impacto máximo. Assim, nas próximas décadas, especialmente no mundo ocidental, o menor impacto da globalização e o inverno demográfico em que muitos países vão mergulhar, farão com que, por um lado, as forças desinflacionistas sejam menos intensas e, por outro, que a população activa (a oferta de trabalho) diminua face à população inactiva. Tudo o resto constante, o factor trabalho tenderá a exibir maior poder negocial, nomeadamente em matérias salariais, à medida que os activos decaírem em número face aos inactivos (que contribuem para o consumo de bens e serviços, mas não para a sua produção). Trata-se de uma força inflacionista que tenderá a permanecer no tempo, em face das projecções demográficas que são conhecidas.

O ponto a sublinhar nesta cadeia de efeitos é o seguinte: a tolerância que hoje existe face à inflação só é compreendida à luz da estratégia de repressão financeira, adoptada pelos bancos centrais e apoiada pelos governos, que visa a criação de taxas de juro reais negativas e a consequente redução do endividamento em termos relativos. Mas é uma estratégia que não é isenta de riscos, desde logo pela preferência (inflacionista) pelo consumo, e o concomitante sacrifício da poupança e do investimento.

Além disso, à luz das restantes tendências que se vão vislumbrando no horizonte – alguma estagnação da globalização, o inverno demográfico, e as próprias consequências da expansão monetária na formação de bolhas especulativas –, chegará o dia em que a política monetária, mantendo o rumo actual, se defrontará com pressões inflacionistas a sério, sem que os bancos centrais, cada vez mais politizados (e cada vez mais fora de pé), tenham condições para implementar medidas restritivas. A história mostra que o domínio da inflação, se não for iniciado com alguma antecipação, conduz depois a medidas drásticas de contenção monetária. É o cenário que começa a desenhar-se. Assim, com a economia a ganhar velocidade, é altura de tirar o pé do acelerador e normalizar as taxas de juro.

Nota: Por opção própria, o autor não escreve segundo o novo acordo ortográfico.

Assine para ler este artigo

Aceda às notícias premium do ECO. Torne-se assinante.
A partir de
5€
Veja todos os planos