A inflação é temporária até deixar de o serpremium

A popularidade política vive-se no imediato; já os benefícios da estabilidade de preços só se sentem a médio prazo. A inflação está para ficar.

Na sequência da pandemia, as medidas de política orçamental tornaram-se declaradamente acomodatícias, juntando-se assim ao expansionismo monetário vigente desde há muito. Por outras palavras, os governantes colocaram a carne toda no assador.

Em Portugal, de acordo com o Fundo Monetário Internacional (FMI), que tem acompanhado as respostas nacionais de política orçamental à Covid-19, a resposta do governo português foi equivalente a 11,3% do PIB (entre Janeiro de 2000 e Junho de 2021). Em comparação com outros países, a resposta nacional tem sido tímida sobretudo nas medidas que o FMI classifica como “liquidity support – below the line measures”. Esta rubrica engloba genericamente as despesas de capital, que incluem ajudas directas de Estado (injecções de capital e empréstimos) e os chamados passivos contingentes (as garantias públicas). Entre os países que mais apostaram na política orçamental para conter a crise, foi no eixo das despesas de capital que os governantes quiseram correr o risco de poderem pecar por excesso.

A política orçamental é para ser utilizada em momentos como aquele que vivemos em 2020 e no início de 2021. Como qualquer estudante de economia aprenderá, o produto interno bruto é igual ao somatório do consumo, do investimento, do gasto público, e das exportações líquidas (exportações menos importações). E, portanto, se o consumo e o investimento do sector privado contraem, e se em cima disso também as exportações líquidas diminuem, a despesa pública é o prato da balança que pode equilibrar os demais. Todavia, a potência da intervenção pública dependerá de vários elementos. Por exemplo, dependerá da combinação de despesa corrente e de capital, ou da redução de impostos, que se pretenda implementar, e dos diferentes incentivos que daí advêm, e também dependerá da situação de endividamento do sector público que se faça sentir em cada momento. Este último elemento é especialmente relevante em Portugal, pois, como é sabido, o elevado endividamento do Estado impossibilitou agora uma resposta orçamental mais forte (mesmo que a necessidade de maior despesa fosse discutível).

A estabilização macroeconómica não é isenta de custos. O primeiro custo tem a ver com a transversalidade das medidas. Apesar de poderem ser justas, porque são iguais para todos, podem também criar ineficiências na medida em que serão mais necessárias para uns do que para outros. Em tempos normais, a regra deveria ser a prudência orçamental e o evitar de apoios desnecessários, ou de apoios que criassem dependências contraproducentes. Mas em tempos de crise, ou de guerra como diz o ditado, não se limpam armas. O segundo custo da estabilização macroeconómica, exercida através do orçamento do Estado, tem a ver com o ónus que é lançado sobre os contribuintes no futuro. Como também é conhecido, não há almoços de borla. O défice e o endividamento de hoje serão mais impostos amanhã. Esta questão é especialmente pertinente devido à injustiça geracional que, num país a envelhecer como Portugal, resulta do excessivo endividamento no presente. Por fim, o terceiro custo, e aquele que quero tratar neste texto, diz respeito à inflação. Trata-se, neste caso, de um risco que hoje é potenciado não só pela via orçamental, mas também pela via da política monetária.

A interpretação do fenómeno inflacionista depende da escola de pensamento. Por um lado, temos o monetarismo que classifica a inflação como um fenómeno monetário – aumenta quando o crescimento da massa monetária excede o crescimento do produto, diminui quando ocorre o contrário. Por outro lado, temos o keynesianismo que entende a inflação como o resultado do confronto entre a procura e a oferta agregadas – quando a procura supera a oferta e há pleno emprego, os preços sobem; quando acontece o contrário, os preços descem. A história mostra que nenhuma destas teses é infalível. O keynesianismo falhou catastroficamente nos anos 70, com a emergência da estagflação, obrigando nos anos seguintes à dieta monetária e exigindo a independência (política) dos bancos centrais. Porém, a tese monetarista também tem falhado, mormente na última década, em face da ausência de inflação, apesar das políticas monetárias ultra-expansionistas e da crescente subjugação política dos bancos centrais.

A carne foi toda para o assador, mas agora corre o risco de ficar esturricada. Há razões diversas para isso acontecer, figurativamente falando.

Por um lado, há dinâmicas de longo prazo, como a desglobalização e o envelhecimento demográfico, que poderão criar pressões inflacionistas estruturais. É o argumento desenvolvido na obra “The Great Demographic Reversal”.

Por outro lado, multiplicam-se no curto prazo os sinais de inflação, dos preços dos bens alimentares, aos dos bens energéticos, passando pelas diversas disrupções nas cadeias de produção globais que têm levado à subida dos preços dos materiais, das componentes, e em breve à subida generalizada dos preços finais.

Mais ainda, não são apenas os preços que estão a subir; também as expectativas quanto à subida dos preços estão a crescer. Trata-se aqui de um ponto fundamental, na medida em que, para efeito de condução da política monetária, as expectativas são tão ou até mais importantes do que os números propriamente ditos (e a razão pela qual o combate à inflação tem de ser feito antes, e não depois, do fenómeno estabelecido).

Perante os sinais de inflação que são cada vez mais visíveis, a resposta dos políticos e banqueiros centrais tem sido a seguinte: não se preocupem, isto é tudo temporário. Infelizmente, duvido que assim venha a ser. E, pior ainda, começo a duvidar da sinceridade dos banqueiros centrais quanto à sua vontade (não falo sequer da sua capacidade) de normalizar a política monetária, duvidando também da sua adesão aos benefícios da estabilidade de preços.

A razão é simples: qualquer subida relevante das taxas de juro corre o risco de tornar insustentável o custo de financiamento das famílias, empresas e Estados. O mundo, e a Europa em particular, encontra-se numa armadilha de endividamento. O endividamento é de tal ordem que a normalização das taxas de juro poderá vir a ser politicamente impossível e, do ponto de vista financeiro, cheia de potenciais danos colaterais. Os políticos não a querem, e os banqueiros centrais, hoje também estrelas políticas, menos ainda. A popularidade política vive-se no imediato; já os benefícios da estabilidade de preços só se sentem a médio prazo. A inflação está para ficar.

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