As bazucas e a recuperação económica: O pragmatismo americano e os atrasos europeuspremium

A Europa está a ficar para trás, não só no que diz respeito à vacinação, mas também nos apoios à recuperação económica.

"Os americanos vão sempre fazer a coisa certa, depois de tentarem todas as outras opções." Atribuído a Winston Churchill

"A Europa vai ser forjada em crises, e vai ser o resultado da soma das soluções encontradas para essas crises." Jean Monnet

Não deixa de ser irónico, que enquanto em Portugal se fala de aplicar lei travão para impedir a implementação de apoios sociais que não valerão mais do que 0.2% do PIB, nos EUA, um mês depois de se aprovar um estímulo orçamental directo no valor de mais de perto de 8% do PIB se fale agora de um plano de investimento ainda maior, eventualmente perto de 14% do PIB (ainda que ao longo de vários anos).

Infelizmente, e ainda que Portugal tenha sido dos que menos gastou no combate à crise económica, esta triste ironia não se cinge ao nosso rectângulo. Ainda que tenha sido muito mais proactiva do que em crises passadas, e até mais do que os próprios EUA até ao final do ano passado, a Europa está a ficar para trás, não só no que diz respeito à vacinação, mas também nos apoios à recuperação económica. Nunca as duas frases em cima fizeram tanto sentido.

Crescimento médio anual do PIB entre 2009-2019 e 2020-2022 (%)

Fonte: BCE, FED, FMI e cálculos próprios.

É cada vez mais evidente que depois das duas bazucas que estão agora a chegar aos EUA e à Área do Euro, as vacinas e os estímulos orçamentais (estes últimos que já vêm do ano passado), iremos ter recuperações económicas de velocidades bastante distintas, de acordo com os respectivos bancos centrais.

Do lado de cá do Atlântico, o PIB “crescerá” em média 0.4% entre 2020 e 2022, bastante abaixo do verificado entre 2009 e 2019 (1.4%). Já do outro lado, o crescimento estimado para estes três anos, será bastante mais forte: 2.1%. Apenas ligeiramente abaixo do verificado nos 10 anos anteriores (2.4%). Portanto, se já na década anterior à pandemia, o diferencial de crescimento entre os EUA e a moeda única tinha sido elevado, agora esse mesmo diferencial será ainda maior.

Evolução do PIB depois de recessões

Fonte: BCE, FED, FMI e cálculos próprios.

Outra forma de ver a diferença das duas recuperações passa por comparar o tempo que as duas economias irão demorar a regressar aos valores pré-pandemia. A Área do Euro regressará a esses níveis em 2022. Já nos EUA, o PIB deverá regressara aos níveis de 2019, já este ano. E ainda que nos dois casos, a recuperação seja muito mais rápida do que depois da última recessão em 2008/2009 - três anos depois no caso dos EUA (2010) e sete anos depois na Área do Euro (2014) – mais uma vez a Europa fica para trás. Tudo somado, desde 2007, o PIB americano terá crescido mais 12% do que a Área do Euro até 2019, e deverá crescer mais 5% entre 2020 e 2022.

Na última expansão, a diferença entre as duas economias deveu-se a uma política económica mais proactiva no lado de lá do atlântico (quer na sua vertente orçamental, quer monetária). E agora, porque motivo é que a Europa, ainda que conseguindo sair mais rápido da recessão do que há 13 anos atrás, continua a ser mais lenta do que os EUA? Como é possível que depois de um combate á pandemia tão errático nos EUA, estejam agora em tão boa forma do ponto de vista económico?

Em primeiro lugar, há uma grande razão, não estritamente económica: As vacinas. Esta crise é uma crise sanitária, cujo combate levou a uma crise económica sem precedentes. Daí que quanto mais rapidamente for resolvida a crise sanitária, mais rapidamente se sairá da crise económica. Neste aspecto, como é bem sabido, a Europa tem vindo a marcar passo face a outros blocos, principalmente face aos EUA. Ainda que tenha tomado medidas que pareciam impossíveis de imaginar há um ano, tem sido mais lenta. Se por cá a tão almejada imunidade de grupo só deverá chegar no final do verão (num cenário optimista) levando assim a mais um verão com o turismo a meio gás, nos EUA, será possível chegar a junho (ou antes) com 70% da população adulta vacinada. Ou seja, por lá, a pandemia poderá terminar pelo menos 3 meses antes. Parece pouco, mas faz muita diferença, principalmente depois de uma recessão tão acentuada em sectores como o turismo e restauração.

Em segundo lugar, temos então a política económica propriamente dita. Por um lado, desta vez, e em claro contraste com o que se passou na última crise, vemos que a política monetária foi extremamente proactiva nos dois lados. Em bom rigor, o BCE até está mais activo do que o FED, já que, fruto do programa de compra de divida pública e da liquidez providenciada aos bancos comerciais, o seu balanço atingiu praticamente 60% do PIB da Área do Euro, ao passo que o do FED “apenas” representa 30% do produto americano.

Já no que respeita à política orçamental vemos diferenças assinaláveis, e pouco favoráveis à AE. Até Dezembro do ano passado, o montante de apoio orçamental directo era bastante semelhante nos dois blocos – cerca de 5% do PIB como se pode ver no gráfico 3. E em bom rigor, esta igualdade até significava um maior apoio europeu já que o sistema de protecção social americano é bastante menos generoso e os apoios europeus até incluíam a emissão de dívida comum para subsídios de desemprego.

Estímulos Orçamentais (% do PIB)

Fonte: OCDE e cálculos próprios.

No entanto, desde o final do ano passado que os dois blocos passaram a ter caminhos bem distintos, algo que ficou ainda mais evidente no mês passado. Pouco depois da sua tomada de posse, o novo Presidente americano, Joe Biden, conseguiu passar no congresso um pacote de auxilio orçamental directo a famílias e empresas no valor de 1.9 triliões de dólares (perto de 8% do PIB). Por cá não houve nenhuma novidade de monta. Apenas o anúncio de que a regras orçamentais do pacto de estabilidade continuariam suspensas pelo menos até a actividade regressar aos níveis anteriores à pandemia.

É verdade, que pelo menos desta vez não foram cometidos na Europa, os mesmos erros aquando da resposta à crise financeira de 2008, quando todos os países, mesmo os que tinham espaço orçamental, passaram a ter uma política orçamental contraccionista, mesmo antes de a economia recuperar totalmente. Mas mesmo assim, é bastante pouco, tendo em conta que a Europa está não só atrasada na vacinação face a outros blocos, como também tem sido mais fustigada pela segunda e terceira vagas da pandemia no outono/inverno e agora também na primavera – não seria altura de novos estímulos orçamentais, desta feita directos, tal como nos EUA?

Pela positiva, resta ainda a famosa bazuca, já incluída nas estimativas económicas apresentadas acima – o investimento Europeu principalmente sob a forma de subvenções e mais direcionado para os países mais afectados. É de facto um grande feito para a Europa ter chegado a este acordo. Algo que também parecia impensável poucos meses depois do início da pandemia.

No entanto, ainda que o seu montante seja assinalável, perto de 700 mil milhões de euros (4% do PIB europeu se for totalmente utilizada, incluindo os montantes referentes a empréstimos), e que terá um impacto assinalável no crescimento de longo prazo, a bazuca, está a demorar a disparar, enfrentando cada vez mais problemas, incluindo no Tribunal Constitucional alemão. E mesmo neste campo, os EUA preparam-se para passar à frente, caso o plano de investimento do presidente Biden de cerca de 2,25 triliões de dólares (10% do PIB) seja aprovado. Se assumirmos o mesmo multiplicador para os EUA que se assume para a Área do Euro, este programa poderá aumentar o produto americano em mais 7%!

Claro que todas estas intervenções orçamentais americanas só são possíveis com a intervenção do banco central, como de resto na Europa, e tem como consequência um aumento da dívida. E de facto, nada demonstra melhor a diferença da politica orçamental dos dois blocos do que a evolução do rácio da dívida pública no PIB. Os EUA e a Área do Euro partiram para 2007 com o mesmo peso da dívida pública no PIB (cerca de 65%). Em 2019, o mesmo rácio subiu mais de 40 pontos nos EUA, para 109% e praticamente metade na Área do Euro, para 84% do PIB. Em 2022, essa diferença será ainda maior, com a dívida pública americana a atingir 134% do PIB (curiosamente o mesmo valor estimado para Portugal em 2020) e “apenas” 98% na Europa.

Será que os EUA estão a ir longe demais, ou será que a Área do Euro não está a ser suficientemente corajosa?

Dívida Pública (% do PIB)

Fonte: FMI e Comissão Europeia.

Inclino-me bastante mais para a segunda hipótese, por várias razões:

  1. O dólar continua a ser a moeda de referência, daí que os EUA continuem a ter aquilo que Barry Eichengreen chamou de privilégio exorbitante, e podem acumular défices gémeos (orçamentais e externos) durante largos períodos. O euro não tem o mesmo privilégio, mas ainda assim é uma divisa de referência e Área do Euro até tem uma dívida pública inferior às outras economias com divisas de reserva como o Japão ou Reino Unido. Apenas a China tem um valor inferior (62% do PIB).
  2. É certo que o risco de um aumento da inflação é cada vez maior, caso a recuperação seja ainda mais rápida do que o esperado e a política monetária (e orçamental) continuem expansionistas, como muitos economistas têm vindo a alertar, incluindo insuspeitos “keynesianos” como Larry Summers ou Olivier Blanchard. Mas se isso acontecer, os instrumentos necessários para o contrariar, são bem conhecidos – subir taxas de juro e cortar défices, e pelo caminho, a Europa acabará por importar pelo menos parte dessa mesma inflação, e terá também de optar pelas mesmas politicas contraccionistas – e isto sem ter beneficiado de um ciclo tão favorável de crescimento como os EUA!
  3. O rácio da dívida de 98% do PIB na Área do Euro esconde realidades diferentes entre os vários países. Há países que têm até uma dívida inferior ao registado depois da crise financeira de 2008, e que têm portanto um margem de manobra muito maior que deve ser aproveitada para que outros, tal como Portugal que têm níveis recorde de dívida, se possam resguardar. Mas ainda assim, neste momento, mesmo esses países mais endividados podem ir mais longe. A política do BCE protege-os, e há também actualmente mecanismos mais eficientes para controlar a política orçamental do que no passado. Para além disso, as subvenções da bazooka deverão ajudar a aumentar o crescimento potencial, e dessa forma ajudar a reduzir a dívida no futuro.

Conclusão: A Europa deve também fazer a coisa certa depois de tentar todas as outras. Pode ser forjada em crises, mas se não o for devidamente, corre o risco de quebrar.

Os EUA estão não só a ganhar a corrida das vacinas, podendo vencer a pandemia ainda antes do verão, mas também se preparam para ganhar a corrida dos apoios orçamentais.

A Europa, ainda que feito muito mais do que o esperado, foi ficando para trás nos últimos meses mesmo sofrendo este ano um maior impacto económico da pandemia. Apesar disso, não está a rever os apoios que tinha planeado. É certo que tem um melhor sistema de apoio social e tem um plano de investimento corajoso (a bazuca). Mas não chega e ficará para trás.

A construção europeia avançou muito ao longo do último ano e aprendeu-se com os erros do passado: O BCE assumiu-se verdadeiramente como uma rede de segurança para os Estados, há um plano de vacinação comum e dívida comum para pagar despesas com subsídios de desemprego (SURE) e investimentos (bazuca). Mas é preciso mais para evitar uma nova divergência face aos outros grandes blocos económicos. Entre 2009 e 2019, a zona euro cresceu menos 12% do que os EUA (ou 7% 'per capita'). Entre 2020 e 2022, a Área do Euro deve voltar a marcar passo, crescendo pelo menos 5% menos do que os EUA - urge diminuir esse diferencial não só nestes anos, mas também daí em diante – é preciso ser pragmático e gastar mais!

1 Este maior crescimento da economia Americana deve-se também ao crescimento da população. Ainda assim, o crescimento do PIB per capita de 2007 a 2019 foi praticamente o dobro nos EUA (12%) do que o registado na Área do Euro (5%), e será expectável que a mesma relação se verifique entre 2020 e 2022.

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