Produtos a retalho da dívida soberana têm “carga operacional significativa”, avalia OCDE

A OCDE considera que os produtos de dívida soberana que podem ser adquiridos a retalho em alguns países da organização, como Portugal, são exigentes a nível operacional. Num relatório sobre a dívida global, indica que a emissão total em programas de dívida de retalho da Bélgica, Itália, Japão, Portugal, Reino Unido e Estados Unidos atingiu um pico de 222 mil milhões de dólares (cerca de 204,6 mil milhões de euros) em 2022, impulsionada em grande parte pelos Estados Unidos.

“Embora os produtos de retalho possam oferecer diversificação da carteira e da base de investidores e ajudar a apoiar as necessidades de financiamento, representam uma carga operacional significativa”, pode ler-se no estudo. Para a OCDE, “a gestão de interfaces de compra, canais de comunicação e processos de ‘back-office’ pode ser exigente, embora os avanços tecnológicos possam ajudar”.

Defende ainda que os gabinetes de gestão da dívida soberana também “precisam de considerar que a emissão de instrumentos de retalho representa o envolvimento em atividades de mercado em grande parte privadas, onde os intermediários já facilitam o acesso público”. A OCDE considera ainda que a procura a longo prazo por parte do retalho varia mais e não proporciona a mesma escala relativa na maioria dos mercados.

O relatório indica que o pico anterior, em 2020, da emissão total, entre os seis países referidos, em programas de dívida de retalho deveu-se em grande parte ao Reino Unido, onde o corte nas taxas diretoras não se refletiu inicialmente nas taxas dos produtos de retalho.

A OCDE refere que “em Portugal, os produtos oferecidos aos pequenos investidores têm taxas de juro atrativas indexadas à Euribor”. Entre os produtos de dívida portuguesa que podem ser adquiridos a retalho por particulares incluem-se os Certificados de Aforro ou os Certificados do Tesouro.

Aumenta a fatia detida por investidores sensíveis ao preço

A redução da dívida soberana detida pelos bancos centrais está a levar a uma mudança na base de investidores, levando a que uma fatia crescente seja adquirida pelos mais sensíveis aos preços, aponta o mesmo relatório da OCDE, que explica que os bancos centrais têm vindo a reduzir as participações em obrigações soberanas, de forma a diminuir os seus balanços, o que aumenta o nível de oferta líquida disponível para o mercado absorver.

Segundo o relatório, esta alteração está a traduzir-se numa mudança da base de investidores, com uma percentagem crescente de obrigações detidas por investidores mais sensíveis aos preços, como o setor financeiro não bancário e as famílias.

Em 2023, a percentagem da dívida soberana detida pelos bancos centrais nacionais diminuiu em 16 países da OCDE, enquanto aumentou para gestores de ativos e fundos de cobertura nacionais em 11 países, para investidores institucionais em nove países, e para outros investidores em 10 países.

Segundo a OCDE, este quadro “indica uma absorção crescente da oferta de títulos soberanos pelo setor financeiro não bancário em tempos de aperto monetário e aumento dos rendimentos”.

No entanto, a organização salienta que à medida que o ‘Quantitative Tightening’ (QT, na sigla em inglês, isto é, o aperto do balanço – uma ferramenta de política monetária restritiva para diminuir a quantidade de liquidez na economia) avança, não é claro quais os investidores que irão absorver a oferta adicional de obrigações soberanas e como irão evoluir as estruturas de maturidade e os rendimentos.

“A mudança não será simplesmente um regresso à base de investidores antes dos principais programas de QE [Quantitative Easing, programas de compra em larga escala de dívida] que começaram em 2008”, considera.

A OCDE destaca que como resultado do QT e da continuação do elevado endividamento, o mercado terá de absorver um “nível recorde de oferta líquida, com potenciais consequências para os custos dos empréstimos e os perfis de maturidade”.

Com uma composição de investidores mais sensíveis aos preços, poderá existir uma pressão ascendente sobre os rendimentos, o que contrasta com os bancos centrais, cuja aquisição de obrigações governamentais está em grande parte desligada dos preços das obrigações, uma vez que são guiados por mandatos de estabilidade de preços, segundo o relatório. “Da mesma forma, sob o QT, os bancos centrais tendem a ser vendedores insensíveis aos preços, prontos a vender se os seus mandatos assim o exigirem, independentemente dos preços de mercado”, salienta.

A OCDE prevê ainda que a diminuição da dívida detida pelos bancos centrais também irá afetar os mercados empresariais, ao contribuir para a restritividade das condições financeiras. Ademais, instituições como o Banco Central Europeu (BCE) e o Banco do Japão detêm quantidades “consideráveis” de obrigações empresariais. “A expansão do setor financeiro não bancário é particularmente visível no mercado de obrigações empresariais, onde os fundos de investimento aumentaram substancialmente a sua atividade”, aponta a OCDE.

Queda dos rácios da dívida pública impulsionada pela inflação

Por outro lado, indica ainda a instituição, a redução dos rácios da dívida pública face ao Produto Interno Bruto (PIB) nos países da OCDE, entre 2021 e 2023, foi impulsionada principalmente pelo aumento da inflação. Estima que, desde 2021, a inflação contribuiu para uma diminuição de 13 pontos percentuais (p.p.) nos rácios da dívida soberana, enquanto o crescimento real do PIB foi responsável por uma diminuição de oito pontos.

No relatório, a OCDE destaca que o rendimento real, que combina o impacto das taxas nominais e da inflação, foi negativo em quase todos os países da organização.

“A maior parte da dívida da OCDE foi emitida quando a inflação e as taxas de juro eram mais baixas, acarretando custos mais baixos. Assim, o atual nível de crescimento nominal do PIB excedeu as taxas de juro efetivas (ou seja, o rácio entre as despesas com juros e o’ stock’ da dívida), ajudando a reduzir os rácios dívida/PIB”, explica.

A OCDE prevê que, com a redução da taxa de inflação e um volume crescente de dívida emitida a taxas mais elevadas, a tendência decrescente dos rácios da dívida face ao PIB entre 2021 e 2023 deverá inverter-se em 2024. “Embora o efeito da inflação sobre o PIB nominal seja imediato e de curta duração, os efeitos dos custos mais elevados dos empréstimos sobre as despesas com juros são graduais e duradouros”, alerta.

A instituição com sede em Paris dá nota que se a inflação tem o efeito inicial de reduzir os rácios, caso persista, a médio e longo prazo traduz-se num aumento do prémio de inflação e dos custos de financiamento da dívida.

Neste sentido, defende que “a inflação pouco contribui para melhorar a sustentabilidade da dívida”, uma vez que “as trajetórias da dívida em relação ao PIB são principalmente impulsionadas pelos equilíbrios orçamentais a longo prazo, com a inflação inesperada a proporcionar apenas impacto a curto prazo”. “Para evitar um ciclo de reações adverso de aumento das taxas de juro, crescimento lento e défices crescentes, são essenciais políticas orçamentais prudentes apoiadas por quadros orçamentais de médio prazo credíveis”, recomenda.

A OCDE estima que o rácio agregado da dívida face ao PIB na OCDE ficou praticamente estável durante 2022 e 2023, em 83%, e aumente ligeiramente para 84% até 2024. Contudo, salienta que o retrato mascara “a elevada variabilidade nos rácios dívida/PIB entre países”.

Prevê um aumento de mais de um p.p. em nove países, liderados pelos Estados Unidos, onde se prevê um aumento de três p.p.., enquanto, por outro, prevê-se que os rácios da dívida em relação ao PIB de 12 países caiam mais de um ponto percentual, com o Japão, Portugal e Espanha, onde se prevê que caiam mais de cinco pontos. Os rácios da dívida em 2023 ultrapassaram os níveis pré-pandemia em cerca de cinco p.p. em média e 10 pp. no agregado na área da OCDE.