O tribunal alemão pôs o dedo na ferida

Quando, há semanas, a nova presidente do Banco Central Europeu (BCE), Christine Lagarde, afirmou que “não cabia ao BCE fechar os spreads” de financiamento entre os países da zona euro, a crítica caiu-lhe em cima. Dias mais tarde, sob pressão italiana (e dos mercados), Lagarde pediu desculpa pelo lapso de comunicação e anunciou um novo programa de compra de activos financeiros (o “Pandemic Emergency Purchase Programme” – PEPP) no valor de 750 mil milhões de euros. No PEPP, ficou então prevista a gestão flexível do instrumento, uma flexibilidade que representa a desvinculação do BCE face aos limites autoimpostos em programas anteriores. Mais eis que, na semana passada, o Tribunal Constitucional da Alemanha pôs tudo em causa.

Lagarde não é economista de profissão. É, pois, possível que as suas declarações iniciais tenham resultado de um período de estudo ao qual a própria se dedicou nos últimos meses. Na verdade, ao rejeitar a responsabilidade pela tarefa de corrigir os “spreads” entre os países, Lagarde estava a falar no âmbito da mais estrita ortodoxia que levou à fundação do BCE. Ela referia-se ao princípio de manter a acção do BCE confinada ao exercício da política monetária e de reservar aos mercados financeiros a tarefa de regular os custos de financiamento de cada país. No fundo, referia-se ao princípio de “não-resgate” (“no-bailout rule”), preconizado na fundação do euro, e à impossibilidade de utilizar o BCE para o financiamento monetário dos défices públicos.

Todavia, o “mea culpa” de Lagarde foi revelador de que, afinal, o BCE poderá estar mesmo a exceder o seu mandato. A fundação do BCE resultou de um longo e, por vezes, tortuoso processo de consensualização na Europa que opôs perspectivas antagónicas sobre o que é, e o que deve fazer, um banco central (sobre isto, recomendo o magnífico “Making the European Monetary Union” de Harold James). As propostas iniciais da Comissão Europeia de Jacques Delors mencionavam um “Eurofed”, revelador da sua preferência por um banco central que obedecesse a um mandato duplo (inflação e crescimento) e que estivesse sob influência política. Mas no final vingou a abordagem alemã de um BCE independente e de mandato único (inflação).

A Alemanha insistiu na independência do BCE precisamente para o afastar da pressão política dos Estados membros e de eventuais confusões entre política monetária e política orçamental. Nesse sentido, a Alemanha aceitou que o BCE fosse criado através dos tratados europeus, afastando-o da jurisdição das leis nacionais, o que não foi propriamente novidade para os alemães porque esse tinha sido o mesmo modelo de constituição do Bundesbank – cuja origem remonta ao ordenamento constitucional imposto na Alemanha pelas forças aliadas no pós-guerra. Aquilo com que a Alemanha não contava era que os órgãos internos do futuro BCE encontrassem na cedência às pressões políticas uma forma de acomodarem a sua própria existência. Há muitos interesses em jogo, a começar no seio do próprio BCE.

Em face do percurso histórico, não deixa de ser paradoxal que seja agora o Tribunal Constitucional alemão a questionar a independência do BCE. Por um lado, porque tal posição põe de facto em causa a independência do BCE. Por outro, porque ao questionar uma decisão anterior do Tribunal de Justiça da União Europeia (TJUE), que legitimava a actuação do BCE nas aquisições de dívida pública dos Estados membros, o tribunal alemão deu um tiro de canhão no princípio da supremacia do direito europeu sobre o direito nacional sempre que estão em causa instituições da União. Todavia, na questão de fundo, ou seja, na crítica de que o BCE faz política económica através da política monetária, o tribunal alemão tem (cada vez mais) uma certa razão.

O BCE anda no fio da navalha desde que inaugurou a estratégia de aquisição de activos financeiros. O financiamento monetário dos Estados membros encontra-se vedado ao BCE, porém, quando o banco se posiciona ostensivamente como comprador de dívida pública, ainda que em mercado secundário, a instituição está de facto a proporcionar garantias de financiamento monetário. Está também a influenciar a formação de preços, contribuindo para reduzir o custo de financiamento de cada país. E ao prometer o reinvestimento de valores entretanto reembolsados está a cristalizar a medida. Esta é a crítica que se faz ao BCE. Em sua defesa, está o facto de a estratégia ser transversal a todos os países da zona euro. O banco compra dívida pública de todos, de forma proporcional, autolimitando-se através da aquisição de activos até uma proporção máxima de cada emissão e no respeito pela chave de capital.

É verdade que tem havido proporcionalidade na actuação do BCE, mas também tem havido política económica para além da monetária. O repúdio de Itália face à gaffe de Lagarde revelou a interdependência económico-monetária e a gestão flexível que o BCE se propõe fazer do PEPP mais não fez do que confirmá-la.

Sem o BCE, a Itália, que está no olho do furacão desde 2018, teria dificuldade em refinanciar a sua dívida pública. Os dados revelam o peso crescente do BCE na sequência de programas afins anteriores ao PEPP. Em 2015, quando teve início o primeiro programa de compra de activos, o Banco de Itália (que executa por conta do BCE) detinha 5% da dívida pública italiana; hoje detém 17%. Em Portugal, o Banco de Portugal detinha proporção idêntica; hoje detém 22%. Agora, no contexto do PEPP, é de esperar que aquelas percentagens aumentem significativamente nos próximos meses.

A crítica do tribunal alemão coloca o dedo na ferida: o BCE faz política económica através da política monetária, excedendo o âmbito do seu mandato. Por outras palavras, subentende-se, na crítica alemã, que o BCE está hoje preocupado com questões que lhe deveriam ser laterais e que o fim se transformou num meio. Os defensores do banco refutam as críticas e apontam para os limites autoimpostos pelo próprio BCE no sentido de evidenciar a proporcionalidade das medidas tomadas. Todavia, esses limites estão prestes a serem violados.

A gestão flexível do PEPP, significando isto a eventual violação da chave de capital, ainda que de forma apenas intercalar, através da aquisição mais do que proporcional de dívida pública de países da periferia, face à sua chave de capital, representará a travessia do Rubicão por parte do BCE. Tal como César, Lagarde também hesitou, mas “alea jacta est” (“a sorte está lançada”).

Os juízes do Tribunal Constitucional alemão terão tomado nota dos planos de Lagarde e estarão a tentar travá-los por portas travessas. A isto acresce o descontentamento na Alemanha quanto aos juros negativos que começam a chegar aos depositantes germânicos. Também os juros negativos pagos pelo BCE aos bancos comercias, na prática subsidiando-os, merecem a discordância de certos quadrantes. Não é de excluir que um dia os países sejam chamados a aumentar o capital do BCE, ou a aceitar ainda maior criação monetária para camuflar eventuais perdas.

Em suma, o tribunal alemão está a dar voz à parte do eleitorado na Alemanha que vê na independência do BCE uma progressiva cedência aos interesses políticos e orçamentais de outros países, bem como aos outros interesses que a própria existência do BCE alimenta. É uma interpretação ardilosa, mas assim é também o caminho seguido pelo BCE.

Nota: Por opção própria, o autor não escreve segundo o novo acordo ortográfico