A ‘almofada’ das pensões precisa de investir mais em ações e menos em dívida, defende gestor do FEFSS

Há cerca de cinco anos, o Instituto de Gestão de Fundos de Capitalização da Segurança Social (IGFCSS), presidido por José Vidrago, submeteu formalmente propostas ao Ministério da Segurança Social para discutir a alteração da estratégia de investimento do Fundo de Estabilização Financeira da Segurança Social (FEFSS), por considerar que as métricas definidas estavam desajustadas face ao seu horizonte e propósito de investimento.

Porém, desde então, pouco ou nada foi feito nessa matéria, levando a que o gestor continue a alertar para que a ‘almofada’ das pensões dos portugueses apresente “um grau de aversão ao risco excessivo” face aos seus objetivos de longo prazo, limitando com isso todo o seu potencial.

“Do ponto de vista técnico, estritamente técnico, a questão é relativamente consensual. O facto de um investidor de longo prazo como o FEFSS ter a alocação que tem a dívida pública, e desde logo a exposição a dívida pública portuguesa, é, do ponto de vista de perfil risco-retorno, exagerado“, sublinha o gestor nesta segunda parte de uma grande entrevista ao ECO (leia aqui a primeira e aqui a terceira parte desta entrevista).

Para José Vidrago, a solução passa por “reduzir o investimento em ativos de rendimento fixo e aumentar o investimento em ativos de crescimento”. O impacto de uma alteração desta natureza seria significativo, nota José Vidrago.

“A melhoria da rentabilidade do FEFSS dos 4%/4,5% (segundo as previsões presentes no anexo ao Orçamento do Estado para 2026) para 5,5%, isto é, mais um ponto percentual de rentabilidade, traduzir-se-ia em 15 anos, em 2040, em mais 18 mil milhões de euros relativamente ao cenário central, isto é, mais 12%.”

Mas a reforma não se esgota na composição da carteira. O modelo de governação, a autonomia do IGFCSS e baixa capacidade de recrutar e reter talento são também entraves críticos que o gestor identifica como urgentes de resolver, para bem do futuro desde “mega fundo” que gere já quase 42 mil milhões de euros, cerca de 14% do PIB.

Em julho de 2021, o IGFCSS submeteu formalmente uma proposta à tutela para discutir a estratégia de investimento a longo prazo e alterações ao regulamento de gestão do FEFSS, crítica apontada também por outras entidades como o Tribunal de Contas, o Conselho de Finanças Públicas e mais recentemente o Livro Verde da Sustentabilidade da Segurança Social. Desde então não houve qualquer alteração nessa matéria. Enquanto gestor do FEFSS, antecipa alguma novidade nesta matéria para este ano?

As indicações do Conselho de Finanças Públicas e da Comissão do Livro Verde que referiu reforçam o argumento que vou expor. Do ponto de vista técnico, estritamente técnico, a questão é relativamente consensual. O facto de um investidor de longo prazo como o FEFSS ter a alocação que tem a dívida pública, desde logo a dívida pública portuguesa, é, do ponto de vista de perfil risco-retorno, exagerado.

Trata-se por isso de uma questão sobretudo de oportunidade e de ritmo a que uma transição que eventualmente pudesse ser feita tivesse de ser efetuada. Do ponto de vista do Instituto (IGFCSS), como referiu e bem, temos participado nesse diálogo, como tem que ser, com a tutela, e estamos no Instituto capacitados e disponíveis para fazer o que se entender ser necessário neste sentido, assim que se entenda que é possível e necessário fazê-lo.

Há um ano, numa entrevista ao ECO, disse que o FEFSS apresentava “um grau de aversão ao risco excessivo e que havia margem para aumentar as posições em ativos de crescimento.”

É isso mesmo. A principal alteração, a existir alguma com benefício a médio e longo prazo para o FEFSS, é precisamente essa, isto é, reduzir o investimento em ativos de rendimento fixo e aumentar o investimento em ativos de crescimento, desde logo. Depois podem-se falar noutras classes de ativos, em produtos listados versus produtos não listados, etc.

Ou seja, reduzir a componente de limite de dívida e aumentar a exposição a ações.

De forma relativamente simplista, sim, esse é o caminho. Para um investidor com as características do FEFSS é isso que nos parece ser adequado. Só para ilustrar o efeito de uma tal mudança: a melhoria da rentabilidade do FEFSS dos 4%/4,5% (projetado no anexo do Orçamento do Estado para 2026) para 5,5%, isto é, mais um ponto percentual de rentabilidade, traduzir-se-ia em 15 anos, em 2040, em mais 18 mil milhões de euros relativamente ao cenário central no FEFSS, isto é, mais 12%.

Quanto às classes de ativos em concreto, o que eu diria, ou reforçaria, é a mensagem de que, de facto, a principal alteração que tem que ser equacionada, se se quiser olhar para isso, é a redução do investimento em dívida e o aumento do investimento em ativos de crescimento, acompanhado de uma maior diversificação.

É preciso diversificar, e é aí que entra, obviamente, não apenas alterar o perfil de risco-retorno do FEFSS, mas também diversificar em termos de classes de ativos.

Isso significa o quê?

Há uma excessiva concentração da atual composição de carteira do FEFSS em dois ou três fatores de risco, que são basicamente o nível das taxas de juro (o crédito da República Portuguesa), porque temos uma componente investida em dívida pública portuguesa muito grande, e o prémio de risco de ações enquanto prémio de risco de mercado de ações. É preciso diversificar, e é aí que entra, obviamente, não apenas alterar o perfil de risco-retorno do FEFSS, mas também diversificar em termos de classes de ativos.

E como tem sido a reação da tutela nessa matéria? É possível esperar alguma alteração em 2026?

A senhora ministra já se referiu em público à questão da dívida pública portuguesa. Não vou estar a colocar palavras na boca de ninguém, muito menos da tutela, mas tenho registado isso. Do nosso ponto de vista, do ponto de vista do Instituto, é extremamente importante uma disponibilidade muito grande por parte da tutela para se conversar sobre estas temáticas e essas conversas têm, de facto, continuado.

De resto, quer no programa de Governo quer agora no plano das Grandes Opções (2025-2029), há um enfoque muito significativo na ideia de sustentabilidade, de reforço da sustentabilidade do sistema Previdencial da Segurança Social. Há três mensagens que tocam muito diretamente no Instituto, no FEFSS e num outro fundo que gerimos. A ideia de que o Governo pretende manter a estratégia de reforço financeiro do FEFSS, o que obviamente tem a ver com as transferências muito significativas que têm sido feitas para o FEFSS. Há também a ideia do reforço da capacidade da Segurança Social de gestão de ativos, o que obviamente muito nos apraz enquanto gestores no Instituto, e ainda a ideia de promover incentivos à poupança de médio e longo prazo, nomeadamente através de regimes complementares de reforma.

Mas tem havido uma abertura da tutela para discutir alterações à estratégia e ao regulamento do FEFSS?

Há, na realidade, uma abertura, um diálogo com a tutela. Mas estas matérias são sempre uma questão de oportunidade, de timing e de ritmo a que estas transformações se podem processar. Do ponto de vista técnico, do ponto de vista do Instituto, da equipa que gerimos, estamos preparados e temos vindo a preparar para a evolução que se entenda dar, quer ao FEFSS quer ao regime público de capitalização.

Quais são os principais desafios que antecipa para a gestão do FEFSS este ano, nomeadamente ao nível da gestão da dívida, dado que o programa de financiamento da República para este ano pressupõe menos emissão de obrigações do Tesouro? Esse é um dos grandes desafios da gestão do FEFSS para este ano?

Definitivamente. Neste momento, a dívida pública portuguesa detida pelo FEFSS representa quase 9% do total de dívida da República Portuguesa. Se admitirmos as projeções para o FEFSS, a manutenção do limite de 50% de dívida pública portuguesa, e em simultâneo admitirmos também que o rácio de dívida pública portuguesa em percentagem do PIB na ótica de Maastricht não se altera, permanecendo no nível atual, estaremos a falar, a longo prazo, de o FEFSS passar a ter não estes quase 9%, mas sensivelmente 25% de toda a dívida da República Portuguesa.

De quantos anos é esse horizonte de longo prazo?

Trinta anos, 40 anos. Se admitirmos, em alternativa, que o rácio da dívida pública portuguesa face ao PIB vai continuar a baixar e convergir a dada altura para, a título de exercício académico, 60%, estaremos a falar de o FEFSS vir a ter sensivelmente 40% de toda a dívida da República Portuguesa no muito longo prazo. Como é evidente, isto levantará desafios, não apenas em 2026, mas a médio e longo prazo. Essa é definitivamente uma das dimensões que nos levanta algumas dificuldades.

A gestão da dívida pública na carteira do FEFSS foi mais complicada em 2025 do que em 2024?

Verdade seja dita, 2025 foi, desse ponto de vista, em termos de mercado secundário, um pouco melhor que 2024, porque a liquidez do mercado de dívida pública portuguesa melhorou no ano passado em relação a 2024, o que nos permitiu levar a cabo o programa que referi de compras líquidas de quase 4,5 mil milhões de euros com um pouco de menor dificuldade. Mas estamos sempre a falar de montantes muito significativos de compras, estamos a falar de uma presença quase incontínua no mercado que, obviamente, do ponto de vista de rentabilidade para o FEFSS, nos coloca num dilema constante.

Esse é o grande desafio, tanto em 2026 como nos próximos anos?

Sim, definitivamente, esse é o maior desafio que temos pela frente. Enquanto não houver outro tipo de alterações mais estruturais e mais significativas que eventualmente se possam equacionar, desde logo do ponto de vista de regulamento do FEFSS, por exemplo. Mas sim, nas atuais circunstâncias, é o principal desafio do ponto de vista de gestão de carteira com que teremos pela frente nos próximos anos.