O pesadelo das taxas de juro negativas

As expectativas implícitas no mercado dos futuros sugerem que as taxas de juro de curto prazo do euro permanecerão negativas até 2023, o que não deixa de ser uma bizarria de difícil compreensão. Não menos extraordinária é a circunstância de existirem cerca 14 biliões de euros de dívida (essencialmente pública e oriunda da área do euro) com taxas de juro negativas. O Estado português, por exemplo, consegue financiar-se a juros negativos em todas as maturidades até aos seis anos.

Esta situação era totalmente impensável há uns poucos anos – a mim ainda custa crer que um preço possa ser inferior a zero. Indignações à parte, o que importa é saber o impacto da extravagante política monetária imposta pelo BCE na economia, nos mercados financeiros e no sistema bancário.

Impacto na economia

Taxas de juro muito baixas ou negativas penalizam a poupança e, simetricamente, incentivam o crédito para efeitos de consumo (particulares) e investimento (empresas), com efeito positivo sobre a procura agregada. Este efeito tende, porém, a perder intensidade em contextos de elevado endividamento, como é o caso da generalidade das economias europeias. Na verdade, parece que na área do euro, a redução agressiva das taxas de juro se tem revelado totalmente inoperante. Porquê?

Tipicamente, taxas de juro mais baixas fazem com que um número maior de projetos empresariais se torne viável, o que se repercute num aumento do investimento. Mas aqui surge um problema, porque taxas de juro muito baixas dão vida a investimentos muito pouco produtivos, os quais, no entanto absorvem recursos económicos escassos (trabalho e capital), que doutro modo seriam canalizados para projetos mais promissores. O resultado é uma queda da produtividade agregada da economia e, consequentemente, do seu potencial de crescimento.

Quando o contexto de taxas se propaga no tempo as empresas mais fracas não são eliminadas e gera-se uma “zombificação” do tecido empresarial, que pode levar a uma situação de estagnação crónica, como a experiência do Japão nas últimas três décadas tão bem ilustra.

Impacto nos mercados financeiros

Para os investidores mais dependentes do rendimento proveniente dos juros, como os fundos de pensões, a queda das taxas de juro obriga-os a procurar retorno em ativos financeiros com mais risco e maior maturidade, o que leva a uma redução das taxas de rendibilidade desta tipologia de ativos. Por sua vez, isto empurra os investidores para segmentos financeiros ainda mais arriscados e longos, num círculo vicioso difícil de travar. Inevitavelmente, este processo conduz a valorizações dos ativos financeiros em excesso do seu valor intrínseco e à formação de bolhas especulativas.

Daí que a análise do impacto das taxas de juro baixas nos mercados financeiros dependa crucialmente do horizonte temporal adotado, já que a valorização dos ativos financeiros no curto prazo surge à custa de um aumento desmesurado da instabilidade do sistema financeiro, que o torna muito mais vulnerável a correções violentas.

Impacto no sistema bancário

Taxas de juro muito baixas têm a vantagem de reduzir o serviço de dívida e, por conseguinte, o crédito mal-parado, mas têm a desvantagem de condicionar a margem financeira dos bancos, quer por via da dificuldade em aplicar taxas de juro sub-zero aos depósitos, quer ainda pelo enorme custo que advém dos juros negativos cobrados pelo BCE sobre a liquidez excedentária dos bancos. A resultante menor rendibilidade do sistema bancário implica que o acesso dos bancos a capital se torna mais oneroso e difícil – veja-se a evolução desastrosa da cotação dos bancos europeus-, o que necessariamente restringe a capacidade dos bancos em financiar a economia.

Consequências políticas

Como já foi referido, taxas de juro muito baixas favorecem a apreciação dos ativos financeiros, os quais são detidos na sua esmagadora maioria pelos estratos de rendimento e riqueza mais elevados. O facto do crescimento económico ser modesto em situações em que as taxas de juro estão baixas implica crescimentos salariais também reduzidos. Daqui decorrem aumentos da desigualdade social, os quais agravam as tensões políticas, que normalmente degeneram em populismo, como temos claramente vindo a observar.

Conclusão

Taxas de juro muito baixas ou negativas são um doce sonho que – impercetível mas inevitavelmente – se vai transformando num amargo pesadelo. Os agentes económicos ficam excessivamente endividados. O tecido empresarial transforma-se num recreio de zombies e a produtividade da economia colapsa. A capacidade de criação de prosperidade reduz-se. Os mercados financeiros geram ganhos para uma seleta minoria, mas à custa do aumento da instabilidade do sistema económico, cujas crises sempre afetam com maior acutilância os mais frágeis. Como tudo isto não bastasse, a desigualdade aumenta e, com ela, aumenta o extremismo político.